Proč výnosy vládních dluhopisů lámou mnohaleté rekordy?

Za růstem reálných výnosů je vyšší investiční aktivita a dluhy vlád.

Výnos amerického desetiletého dluhopisu je k nezastavení − v uplynulém týdnu se probojoval nad úroveň 5 %, kde delší dobu pobýval naposledy před dvaceti lety. A americký trh s sebou táhne i naprostou většinu vyspělého světa − výrazně tak prodražuje nové financování i vládám a podnikům v Německu nebo v Česku. Klíčová otázka zní, jaké faktory přesně za dražšími „delšími penězi“ stojí a jak dlouho mohou na trzích působit.

Dobrou analýzu v tomto ohledu přináší poslední čtvrtletní zpráva Banky pro mezinárodní platby (BIS), která se snaží příběh vyšších tržních sazeb poctivě rozebrat. Podobně jako my při pohledu na vývoj inflačně indexovaných dluhopisů dochází k závěru, že potíž není ve strachu z inflace. Přes opětovný nárůst cen ropy a energií zůstávají dlouhodobá inflační očekávání na trzích překvapivě dobře ukotvena. Nárůst „prémie“ za dlouhodobé půjčky (term-premium) je tedy do velké míry odrazem nárůstu dlouhodobých reálných sazeb. Co za tím může být?

To se bohužel nedá s jistotou prokázat. BIS však ve své zprávě poukazuje na dva možné důvody. Na prvním místě stojí rychlý růst veřejných výdajů některých velkých světových vlád v čele s USA − rychlá fiskální expanze a vidina výraznější potřeby emisí vládních dluhopisů tlačí vzhůru reálnou cenu delších peněz. Druhým důvodem může být investiční boom spojený s nástupem umělé inteligence (AI). Zejména velké americké technologické skupiny kvůli závodu o prvenství v AI výrazně zrychlily emise delších dluhopisů a na trzích se tak agresivně přetlačují o pozornost s dalšími velkými hráči včetně zadlužujících se vlád.

Realita samozřejmě může být ještě komplikovanější, než kreslí ve své zprávě BIS − reálné výnosy mohou být i pod tlakem jiných výrazných investic (v Evropě např. obrana a dekarbonizace) a svoji roli mohou sehrávat například i změny v preferencích finančních investorů (nižší poptávce po delších splatnostech se budeme věnovat v některém z dalších ranních textů). I kdyby, klíčová otázka však zůstává stejná. Jak dlouho bude tato směs faktorů pro trhy relevantní? Je výše zmíněná investiční vlna a zadlužování států táhnoucí vzhůru reálnou prémii za dlouhé peníze spíše cyklickou přeháňkou (která do roka přejde) nebo strukturálním fenoménem (který může být relevantní klidně další dekádu)? Zatím „těžko říct“, dokud však kombinace dražších peněz a energií nezačne více ohrožovat americký (a s ním i globální) růst, výnosům delších dluhopisů se dolů asi moc chtít nebude…

Region: AN